期货套期保值的时间选择

　　期货套期保值的时间选择：我们知道，套期保值的核心部分在于对套保比率β值进行估算，并据以得出需要建立的股指期货空头部位的合约数量。

　　通常情况下，我们需要采集股票与市场指数过去一段时间的历史价格数据，并使用各种模型分析和计算出所需的套保比率。对于绝大部分的上市公司来说，由于其股票已经上市运行和交易一段较长的时间，我们完全可以很便捷地利用其历史价格数据来进行下一步的估算，这是进行套期保值的常规做法。

　　然而，若对新上市股票进行套期保值，一方面由于该类股票上市交易的时间较短，我们难以采集到足够的历史价格信息样本用以进行估算，而另一方面，我们也难以确定新股上市后是否已经与市场指数建立起相对稳定的关系。在此情况下，我们不能够直接使用常规方法进行操作。因而，本文主要对该问题的解决方法进行探讨。

　　一、套期保值的必要前提

　　一般来说，某只股票或某个股票组合的风险可分为系统性风险和非系统性风险两种。非系统性风险可以通过分散化投资的方法来减少或消除，但系统性风险的消减却需要借助具有卖空机制和风险对冲功能的工具，对我国目前的资本市场来说，股指期货是唯一可供选择和运用的有效标的。因而，股指期货套期保值实际上是利用股票指数的系统性风险来对冲股票中的系统性风险，但对股票的非系统性风险却并不能够产生作用。这里面包含着一个实施套期保值策略的必要前提：股票中的系统性风险要保持在一个较为稳定的水平上，即股票价格的变动与整个市场的价格变动应在长期内保持着一个稳定的比例关系，否则，利用股指期货对其进行套期保值将难以取得理想的效果。当然，这种稳定比例关系并不是指一个绝对的不变的数值，而仅仅是反映一种相对稳定的状态。

　　二、期货套期保值的时间选择：新股上市后何时趋于稳定

　　针对我国的具体情况，我们知道，自我国股票市场建立以来，新上市的股票经常由于收到炒作而存在着较大的溢价，在上市初期具有较大的波动性，与市场整体的走势并不能建立起较为稳定的相关关系。在这种情况下，我们难以通过股指期货来实施对冲策略。

　　那么，这些新股在上市后到底需要多长时间才能够与市场的价格波动建立起较为稳定的关系呢？也即我们要到什么时候开始实施套期保值才具有较好的有效性呢？我们对此问题进行了研究，结果发现：对于绝大多数在中小板或创业板上市的股票而言，股指期货套期保值策略应该在其上市的2—3个月后开始实施，此时股票与市场的价格变动达到相对稳定的状态，套保操作开始具备一定的有效性。

　　三、新上市股票套保比率的计算方法探讨

　　1、计算套保比率的替代方法

　　在新股上市后的2—3个月，可以开始对其实施套保策略。然而，虽然利用历史价格数据估算β值的常规方法对于一般的上市公司来说具有较好的可靠性和可操作性，但若要对本文所讨论的新上市股票进行套期保值，一方面我们难以采集到足够的历史价格信息用以进行估算，另一方面，新上市的股票往往没建立起与市场指数间的相对稳定关系，因而我们并不能按照常规方法进行套保操作。本文试图提出以下几种计算套期保值比率的替代方法。

　　方法1：在行业分类标准中，计算出目标公司所在的行业大类中所有股票各自的套保比率β值，并取其平均值。

　　方法2：在行业分类标准中，找出目标公司所在行业大类下的细分行业类别中所有股票各自的套保比率β值，并取其平均值。

　　方法3：根据目标公司的股本资料、市盈率、市净率以及反映该公司经营状况、盈利能力、资本结构、偿债能力、营运能力和成长性等各项财务指标，在其所在的行业类别中选出与该公司状况最为类似的几家公司，计算其各自的套保比率并取其平均值。

　　方法4：根据目标公司的股本资料、市盈率、市净率以及各项财务指标，在其所在的行业类别中选出与该公司状况最为类似的一家公司，计算其股票的套保比率，并以此作为目标公司的套保比率。

　　方法5：若目标公司所在的行业比较特殊，或难以找到与其状况类似的公司时，可考虑直接把套保比率设定为1。

　　2、替代方法间的比较：以“中国西电”为例

　　本文选取了机械、设备、仪表行业中的上市公司“中国西电”作为具体实例，并按照上文所述，使用以下几种替代方法对其进行套期保值模拟。

　　方法1：根据申银万国行业分类标准，中国西电所在的一级行业类别为机械设备行业。因而，本文提取了该行业类别中所有公司股票（145家）的历史价格数据，并计算出各自的套保比率β值，取其平均值，以此作为中国西电的套保比率。

　　方法2：中国西电所在的二级行业类别为电气设备行业。同样，本文计算了该行业类别中所有公司股票（53家）的套保比率β值的平均值。

　　方法3：中国西电所在的三级行业类别为输变电设备行业。同样，本文计算了该行业类别中所有公司股票（19家）的套保比率β值的平均值。

　　方法4：在输变电设备行业中比较中国西电与其他各个公司的股本资料、市盈率、市净率以及各项财务指标，最后选择出与中国西电状况最为类似的6家公司，并计算出其套保比率的平均值。

　　方法5：在方法4中所得到的6家公司中，选择公司状况与中国西电最为类似的一家公司，以其套保比率作为中国西电的套保比率。

　　方法6：直接把套保比率设定为1。

　　研究结果发现，方法4得到的结果最接近于0的水平，故为最优方案，而方法5次之，即得到的结论是：在目标公司所在的行业内选取几个最为相似的企业所得到的套期保值效果要优于仅选取最为相似的一家企业所得到的结果。其次才是方法1、方法2和方法3，即按照各级行业分类标准，计算其中所有公司的平均值。之所以出现该结果，原因可能在于：对方法1、方法2和方法3来说，由于其行业类别所包含的公司数量太多，各个公司的平均状况与目标公司的情况并不一致，致使最终得到的β值并不能准确地反映目标公司的特点。但通过方法4和方法5，我们可以筛选出与目标公司状况最为类似的少数几家公司，把分析范围缩窄，从而提高所得到的套保比率的准确度。当然，效果最差的是方法6，即直接把套保比率设为1的简单做法，该结果符合我们理论上的预期。

　　3、替代方法还是常规方法？

　　上述各种替代方法一般是在常规方法不能使用的情况下才加以采用。那我们接下来应该考虑的问题是：假如套期保值的过程一直持续至新股上市一段时间（如半年）之后，此时已有一定的历史价格数据可供参考，那么我们应该继续使用各种替代方法，还是调整为常规方法去计算后续套保过程中的套保比率呢？

　　我们同样对“中国西电”的实例继续进行了探讨。最终结果发现，在整个套期保值过程中，常规方法下的总盈亏水平要始终比替代方法下的总盈亏水平更接近于0的水平，即常规方法下总盈亏水平的波动幅度保持在更小的范围内。因而，可以认为，常规方法下得出的套期保值效果要优于替代方法得到的效果。也就是说，当新股上市后达到相对稳定状态并持续一段时间后，即具有足够的可利用的历史数据用以计算套保比率时，若套保操作仍在进行，此时应将β值的计算方法调整为常规方法。常规方法优于替代方法。