现货企业套保再添新工具——期权

　　棉花期权的推出必将对期货市场服务实体经济、服务“三农”、助力农业供给侧结构性改革产生深远的影响，必将成为我国商品期货市场的一个新的里程碑。

　　为了进一步满足实体企业个性化和精细化风险管理需求，进一步降低套保成本，同时进一步降低“保险+期货”试点中农户保费支出，更好地服务“三农”和推进乡村振兴战略，郑州商品交易所（下称郑商所）于2019年1月28日推出棉花场内期权，这是郑商所继推出白糖场内期权后推出的第二个商品期权品种。从郑商所公布的棉花期权合约以及关于挂牌棉花期权合约有关事项的公告来看，其相关合约设计表述清晰、规则设置合理、符合市场实际、可操作性较强，为棉花现货企业又增添了一个新的风险管理工具。

　　回顾2018年的棉花行情，棉价从历史低位区间冲击历史中位区间失败，之后重回历史低位区间运行，全年走势在跌宕起伏中录得小幅下跌。郑棉指数波动区间为14620至19040元/吨，年跌幅0.70%。上半年市场焦点在于去库存持续，主要交易供给不足的逻辑，内外棉价振荡上涨为主；下半年市场焦点在于贸易争端，主要交易消费萎缩的逻辑，内外棉价振荡下跌为主。

　　虽然绝对价格下跌，但相对于整体商品市场而言，棉花的估值却录得上涨，美棉表现好于郑棉。2018年，美棉估值从38.38上升到42.54，年涨幅10.8%；郑棉估值从10.62上升到11.23，年涨幅5.7%。这恰恰说明，在整体商品市场中，棉花相对强劲的基本面从置产配置角度来看仍然属于多头配置目标。

　　展望2019年，棉花市场面临着复杂多变的外部环境，贸易争端和宏观经济对下游消费、进口贸易以及国储棉政策均产生了不确定冲击，持续四年的去库存逻辑面临着很大变数。预计在没有金融危机且贸易争端不会持续恶化的情况下，棉价的绝对底部已经探明，后市将以上涨为主。影响市场的核心因素主要有两个方面：一是中美贸易争端阶段性缓和，棉花消费萎缩逻辑减弱，内外棉价修复性上涨；二是近两月下游订单回流，原料补库增加，现货购销升温，期现价格同步上涨，但郑棉巨量仓单依然施压市场，CF1905上方密集套保压力区间在15500—16000元/吨。预计节前乐观情绪会推动棉价反弹持续，密切关注能否突破套保压力位。预计CF1905波动区间暂看到15000—16000元/吨。目前，主要的预期偏差是贸易争端和国储棉政策，会带来突破上述区间的力量。

　　结合当前市场行情预期，建议棉花现货企业可以考虑以下三种期权操作策略，以便更好地管理自身所面临的价格风险：

　　生产企业

　　生产企业所面临的主要风险是未来价格下跌带来的棉花销售收入减少以及库存贬值的风险，因此建议考虑保护性看跌期权策略，即通过买入看跌期权做套期保值，提前锁定产品销售价格或者降低库存贬值风险。可以考虑买入即将挂牌的CF905—P—15000场内期权合约。若未来市场价格上涨，那么可以随行就市以较高的价格卖出产品，该策略的最大成本只有买入期权时支付的一部分权利金，但产品市场价格的上涨会给销售收入带来更大的收益；若未来市场价格下跌，期权端产生的收益将弥补产品市场销售价格下降造成的损失。

　　消费企业

　　消费企业所面临的主要风险是未来价格上涨导致的棉花采购成本增加的风险。由于当前棉花价格处在区间低位，预期短时间内出现大幅上涨的可能性较低，因此建议考虑备兑看跌期权策略，即通过卖出看跌期权获得有限保护。可以考虑卖出即将挂牌的CF905—P—15000场内期权合约。相比买入看涨期权要付出权利金成本，卖出看跌期权却可以获得权利金收益。如果采购价格确实出现小幅上涨，那么收到的权利金同样可以弥补一定幅度内的采购价格上升损失；如果价格出现下跌则可以考虑及时平仓止损，虽然期权端可能会产生一定亏损，但是采购成本的下降会带来更大的收益。

　　贸易企业

　　贸易企业所面临的风险相对生产企业和消费企业而言要更多样化，因此可以选择的策略也更灵活、丰富。一方面，未来价格上涨会导致棉花采购成本增加，但也会带来销售收入的增加；另一方面，未来价格下跌会使得棉花采购成本下降，但也可能造成销售收入的减少。因此贸易企业应结合自身库存情况与实际业务周期，综合考虑各类风险。

　　行情上，由于当前棉花价格处在区间低位，预期未来短时间内出现大幅上涨的可能性较低，但中长期依然面临上涨动力，因此建议考虑领式看涨期权策略，即通过卖出看跌期权同时买入看涨期权，以较低成本获得采购成本上升保护。可以考虑卖出即将挂牌的CF905—P—15000场内期权合约，同时买入CF905—C—15600场内期权合约。如果采购价格出现小幅上涨，那么卖出看跌期权收到的权利金可以弥补一定幅度内的采购成本上升损失；如果价格出现大幅上涨，那么买入的看涨期权将对这部分风险进行有效保护，看涨期权产生的收益将弥补采购成本大幅上升造成的损失；如果未来价格出现下跌，则可以考虑及时平仓止损，虽然期权端可能会产生一定亏损，但是采购成本的下降会带来更大的收益。

　　由此可见，不同类型的现货企业所面临的实际风险各不相同，应用各种期权策略时的考量也不尽相同。企业应首先对自身的套保目标、风险偏好以及行情观点有一定的分析与研究之后，再审慎地从中进行选择与组合。总的来说，保护性套保策略一般适用于预期后市将出现大幅波动的情况，备兑套保策略一般适用于预期后市不会出现大幅波动的情况，而领式期权策略的主要目的是愿意承担一侧的风险以换取另一侧的保护，从而大幅降低初始权利金成本。

　　郑商所棉花期权于2019年1月28日正式挂牌上市，棉花现货企业在风险管理实践中可以选择的金融工具将变得更为丰富多样，套期保值方案的制定也将具有更多的灵活性，企业可以根据自身的特点和实际情况选择经济、适用、有效的策略。本次棉花期权的推出必将对期货市场服务实体经济、服务“三农”、助力农业供给侧结构性改革产生深远的影响，必将成为中国商品期货市场的一个新的里程碑。